朱邦凌：養老金入市不應只是傳說

證監會等部門一直在推動中國版的401k計劃，投資者也對養老金入市翹首以盼，但人社部官員“養老基金投資只能賺錢不能賠錢”、“短期內基本養老金不會直接進入股市”的表態，讓養老金入市計劃再生波折。

養老金入市一直不能成行的原因，在于部分專家對養老金安全性的慎重考慮和股市風險的擔憂。在頂層設計中，對于養老金的投資運營持“越慎重越好”的態度，養老金入市的首要原則不是收益，而是安全。

對資本市場的不信任并非沒有道理，A股市場多年來內幕交易、投機文化盛行，確實蘊含著較大的投資風險。但對中國資本市場需要以發展的眼光辨證看待，不能只盯著2008年金融危機后股市下行階段投資收益率的下滑，也要看到A股市場近年來不斷改革出現的良性變化，以前瞻性眼光看到中國經濟社會整體改革預期的制度紅利。

目前，資本市場整體改革藍圖已經初現端倪。推進注冊制改革、對老鼠倉和內幕交易加大打擊力度、嚴懲欺詐上市、新退市制度推出、新三板和優先股等多層次資本市場建設、滬港互通等市場開放措施、對中小投資者保護的日益重視、舉報獎勵和員工持股、培育私募基金等系列改革措施環環相扣，股市基礎制度建設正在完善。

隨著注冊制所要求必備的配套制度體系逐步建立，A股市場生態將發生顛覆性轉變。越來越完備的信用制度、市場主體約束機制、權利救濟制度、通暢的退市渠道，資本市場將進一步向市場化、法制化方向發展。投資者與上市公司對等博弈的制度框架建立之后，注冊制將賦予市場自律自治的能力。注冊制的巨大威力和倒逼機制，將使資本市場市場化和法制化雙翼齊飛。

新的養老金投資運營方案雖然也強調投資渠道與方向的市場化、多元化，但其“入市”不是股市，主要是以基礎產業和公共產業的實體經濟為主。這種政府主導的投資也并不是高度安全，同樣蘊藏風險。以日本養老金投資為例，他們早期實施的“財投計劃”，不是去投資股市，而是投資實業，結果造成重大虧空。據統計，截至2000年，“財投計劃”產生的呆壞賬78萬億日元，占 “財投計劃”總資產比重75%。

到去年底，城鎮職工基本養老金已超過3.1萬億元，90%是躺在銀行里吃利息，近些年的年均收益率不足2%，與通貨膨脹率接近。而廣東省政府2年前將1000億元委托給全國社保基金理事會投資運營，2年來累計投資收益接近百億元。美國401k計劃中的養老金投資占比長期在90%以上，其中投資于股票、VC、PE等股權類產品的比例高達60%，這不僅推動而且也分享了隨后的經濟繁榮和高科技產業崛起。目前我國上證指數[0.80%]的市凈率約為1.4倍，遠低于國際市場2~3倍的水平，表明資本市場具有長期投資價值。A股市場波動率呈下降趨勢，不應過于強調投資風險。同時，隨著優先股制度的推出、國企混合所有制改革，部分養老金嘗試進入這些風險較小收益穩定的領域是可行的。

養老金改革應該與國內資本市場實現良性互動，以資本市場促進養老金的保值增值，以龐大的養老金成為資本市場穩定的基石，推動股市的強勁增長，實現養老基金增值和股市的雙贏。(作者為資深市場觀察人士)